08. Risk Yönetimi

- Bu şarkımız değişkenliği yüksek bir piyasada çeşitlendirme ile riskin dağıtılması üzerine. . .

Yukarıdaki karikatür risk yönetiminin yaşamımızın her aşamasına girdiğini, biraz abartılı da olsa vurgulama çabasında. Özellikle, finansal araçların çeşitlendiği günümüzde küçük yatırımcıların en çok ihtiyaç duyduğu konulardan bir tanesi riskin nasıl azaltılabileceği. Ancak, risk yönetimi amacıyla kullanılabilecek tekniklerin birçoğu küçük yatırımcıların yabancı olduğu, teknik düzeyde finans piyasaları ile ilgili bilgi gerektiren yöntemlerdir. Peki, küçük yatırımcıların bu amaçla kullanabileceği yöntem yok mu?

Başlarken

Finansal Ekonomi kitabımızın şu ana kadar olan ünitelerinde, finansal varlıklara ilişin fiyatların nasıl belirlendiği ve neden değiştiği üzerinde durduk. Bu süreçte, finansal varlıkların fiyatında meydana gelen değişikliklerin sermaye kaybına uğrama veya sermaye kazancı elde etme olasılığı doğurduğunu gördük. Kısaca finansal risk olarak da adlandırılan bu olasılığın nasıl azaltılabileceği, bu tür varlıkları elinde bulunduranların göz önünde tutması gereken en önemli hususlardan birisidir. Özellikle bu tür varlıklara yatırım yapan, bankalar başta olmak üzere, finansal aracılarda bu riskin yönetimi özel bir önem taşır. Ülkemiz risk yönetiminin önemini, 2001 yılında yaşanan bankacılık sistemi çöküşü sonrasında en iyi anlayan ülkelerden birisidir.

Bu ünitemizde, finansal işlemlerde ortaya çıkabilecek faiz oranı ve döviz riski kavramlarını ele alacak ve bunlardan korunma için uygulanabilecek teknikleri inceleyeceğiz. Ünitemizin ilk bölümünde, faiz riski kavramını ortaya koyarak bunun ölçümü için bir kriter geliştirecek ve faiz oranı riskinin nasıl sınırlandırılabileceğini inceleyeceğiz. Daha sonra, aynı yaklaşımla, döviz riski kavramını ele alacak ve döviz riskinin ölçümü ile bunun sınırlandırılmasını tartışacağız. Ünitemizin son bölümünde ise, faiz oranı ve döviz riskinden korunabilmek için kullanılabilecek türev ürünler adı verilen finansal teknikleri tanıyarak, bunların pratik kullanımlarını ele alacağız.

FAİZ ORANI RİSKİ VE YÖNETİMİ

Faiz oranı riski kavramını ortaya koyarak bunun ölçümü için bir kriter geliştirebilmek ve faiz oranı riskinin nasıl sınırlandırılacağını açıklayabilmek

Kitabımızın 4′üncü ünitesinde, bir menkul kıymetin getirisinin nasıl hesaplanacağını ve finansal varlıkların fiyatı ile faiz oranı arasındaki ters yönlü ilişkiyi ele almıştık. Faiz oranlarında değişkenlik arttığı ölçüde, finansal varlıkların fiyatının ters yönde değiştiğini düşünürseniz, bu tür finansal varlıkları ellerinde bulunduranların ciddi bir risk üstlendiğini de kolayca söyleyebilirisiniz. Nitekim aşağıda yer alan ve Türkiye’de üç ay vadeli Hazine bonoları için gerçekleşen faiz oranlarının seyrini gösteren Şekil 8. 1′i göz önüne alırsak, üstelenilen riskin boyutlarını kolaylıkla görebiliriz.

Faiz Oranı Riski

Daha önceki açıklamalarımızdan da hatırlayacağınız gibi, finansal varlıkları ellerinde bulunduran kişi ve kurumlar çeşitli risklerle karşı karşıya kalırlar. Bunların içinde en önemlisi geri ödenmeme riskidir. Karşı karşıya kalınan risklerden bir tanesi de faiz oranları değiştikçe finansal varlığın piyasa değerinde gözlenen dalgalanma riskidir. Bu tür riski daha önce faiz oranı riski olarak adlandırmıştık.

Tahvil fiyatları ve faiz oranları arasındaki ters yönlü ilişkinin varlığı ve vadenin dolmasına kalan süre uzadıkça bu riskin artması, faiz oranı riskinin yönetimini gündeme getirmektedir. Zira faiz oranı değişiklikleri karşısında tahvilin veya bononun fiyatının ne ölçüde değişeceğini belirleyen faktörlerden bir tanesi vadeye kalan süredir. Burada tahvilin veya bononun fiyatı ile kastedilen kavramın bu menkul kıymetlerin piyasa değeri olduğunu sanıyoruz hatırlıyorsunuz. Buna göre, bir tahvilin veya bononun karşı karşıya olduğu faiz oranı riski menkul kıymetin vadesinin dolmasına kalan süre veya vadeye kalan gün sayısı ile yakından ilişkilidir. Faiz oranı riski açısından vadeye kalan sürenin neden önemli olduğunu anlayabilmek için, basit bir örnekten yola çıkalım. Üzerinde yazılı değerleri 1 milyon TL olan sıfır kuponlu (iskontolu) iki tahvilden bir tanesinin vadesine 1 yıl kaldığını, diğerinin vadesinin ise 2 yıl sonra dolacağını kabul edelim. Eğer piyasa faiz oranı %20 ise söz konusu tahvillerin değeri

formülünden yararlanılarak hesaplanabilir. Aşağıda yer alan Tablo 8. 1′de ilk satırda bu iki tahvilin fiyatlarının, vadesine 1 yıl kalan tahvil için 833 bin TL, 2 yıl kalan tahvil içinse 694 bin TL olduğu görülmektedir.

Piyasa faiz oranının %20′den %25′e çıkması durumunda, vadesine 1 yıl kalan tahvilin fiyatı 33 bin lira azalarak 800 bin TL’ye düşmekte, vadesine iki yıl kalan tahvilin fiyatı ise 54 bin lira azalarak 640 bin TL’ye düşmektedir. Dikkat ederseniz, vadesine 1 yıl kalan tahvili elinde bulunduran kişi %4′lük, 2 yıl kalan tahvili elinde bulunduran kişi ise %8′lik bir sermaye kaybına uğramıştır. Bu basit örneğin gösterdiği önemli bir gerçeği tekrar vurgulayalım: Bir tahvilin vadesi veya vadenin dolmasına kalan süresi uzadıkça, karşı karşıya kalınan faiz oranı riski yükselmektedir. Yukarıdaki örneğimizi basitleştirmek için örnek olarak ele aldığımız tahvilleri sıfır kuponlu olarak kabul ettik. Biliyorsunuz, tahvillerde genel eğilim belirli aralıklarla bir kupon ödemesinde bulunulmasıdır. Yukarıdaki mantıkla hareket ettiğimizde, kupon ödemeleri ne kadar sık olursa, üstlenilecek faiz riski de o derece düşük olacaktır. Bunu görebilmek için, 1 milyon TL nominal değerli, vadelerine 2 yıl kalmış iki tahvil düşünelim. Bunlardan bir tanesi sıfır kuponlu iken, diğerinin yılda %15 oranında kupon ödemesi yaptığını ve piyasa faiz oranın %20 olduğunu kabul ederek bu tahvillerin değerini hesaplayalım. İlk tahvilin fiyatını daha önce 694 bin TL olarak hesaplamıştık. Diğer tahvil yılda %15, yani 150 bin TL kupon ödemesi yaptığı ve vadesine iki yıl kaldığı için fiyatı,

olarak hesaplanır. Tablo 8. 2′de özetlenen hesaplamalara göre, faiz oranı %25′e çıktığı zaman, sıfır kuponlu tahvili elinde tutan kişi %8, yıllık %15 kupon ödemeli tahvili elinde tutan kişi %7′lik sermaye kaybına uğramaktadır. Görüldüğü gibi, iki tahvilin vadesine de aynı süre (iki yıl) kalmasına karşın, kupon ödemeleri sıklaştıkça faiz oranı riski azalmaktadır.

Türkiye’de mevcut tahvil türlerine göre faiz oranı ve sabit getirili menkul kıymetlerin diğer riskleri konusunda daha ayrıntılı bilgi Karan, M. B. (2001). Yatırım Analizi ve Portföy Yönetimi. Ankara: Gazi, s. 371-403′de bulunabilir.

Finansal Araçların Efektif Vadesi

Yukarıda yaptığımız açıklamalara göre, faiz oranı riskini etkileyen iki faktör söz konusudur: Vadeye kalan süre ve bu süre içinde yapılacak ödeme miktarı. Tahvil veya bono alıp satanlar faiz oranı riskini değerlendirebilmek için bu faktörleri birlikte ölçmek durumundadırlar. Bu iki büyüklüğün bir arada ölçümü efektif vade veya durasyon adı verilen bir kavram aracılığı ile gerçekleştirilmektedir. Efektif vade veya durasyon, bir tahvilin anapara ve faiz ödemelerinin tamamını elde etmek için gerekli olan ortalama süreye ilişkin bir ölçüttür.

Tahvil alım satımı ile uğraşanlar efektif vadeyi hesaplayabilmek için bir finansal aracın vadesi boyunca yapacağı ödemelerin şimdiki değerini bularak, bunların ağırlıklı ortalamasını hesaplamaktadırlar. Bunu yapabilmek için de, kupon ödemeli bir tahvili sanki sıfır kuponlu bir tahvilmiş gibi değerlendirirler. Örneğin, 1 milyon TL nominal değerli yıllık %15 kupon ödemeli 5 yıl vadeli bir tahvil, 6 adet sıfır kuponlu tahvilden oluşan bir portföyle eşdeğerdir. Bu portföyde yer alan sıfır kuponlu tahviller şu şekilde sıralanabilir: 150 bin TL’lik bir yıl vadeli, 150 bin TL’lik iki yıl vadeli, 150 bin TL’lik üç yıl vadeli, 150 bin TL’lik dört yıl vadeli, 150 bin TL’lik beş yıl vadeli ve 1 milyon TL’lik beş yıl vadeli sıfır kuponlu tahviller. Buna göre, %15 kupon ödemeli 1 milyon TL’lik 5 yıl vadeli tahvilin efektif vadesi, sıralanan bu sıfır kuponlu tahvillerin vadelerinin ağırlıklı ortalamasıdır. Burada sözü edilen ağırlıklar, her bir sıfır kuponlu tahvilin toplam ödeme akımlarının değeri içindeki payına eşit olacaktır.